證券時報記者 余世鵬
近日，中國證券投資基金業協會（下稱“中基協”）發布《公開募集證券投資基金管理人參與上市公司治理管理規則》（下稱《規則》）。這是《推動公募基金高質量發展行動方案》（下稱《方案》）公布后首份落地的配套實施規則，也是業內首份聚焦基金管理人參與上市公司治理（下稱“參與治理”）的系統性規定?！兑巹t》指出了公募基金參與治理需要關注的八大行為和行使股東權利的九種方式，還特別指出了持股5%以上基金股東“積極行使”表決權的十三類事項，明確了公募基金的“積極股東”角色。
從制度供給的角度看，這是公募基金史上一次重要的制度創新。早期，公募基金曾有過在招商銀行、格力電器等代表性上市公司中“聯名治理”的實踐。受訪人士對證券時報記者表示，從近些年的治理實踐來看，公募基金參與治理的積極性仍有進一步提升的空間。上市公司財務造假、遭遇訴訟乃至退市等事件時有出現，但少見基金管理人代表投資者利益采取法律行動。在高質量發展背景下，期待新規能造就公募基金高質量參與治理的新起點。
“積極股東”角色定位獲明確
《方案》提出“出臺公募基金參與上市公司治理規則，助力提升上市公司質量”，《規則》對此給予呼應，從理念、原則、實操等維度，明示了公募基金參與治理的方向和具體內容。
《規則》規定，基金管理人參與治理不得謀求對上市公司經營管理的實質控制，但要關注上市公司八大行為，包括財務情況是否健康、上市公司及中小股東利益是否被侵害、商業信譽是否受損、環境保護和社會責任是否履行等?；鸸敬砘鹦惺构蓶|權利的方式有九種，包括致函上市公司、提出股東提案、提名董事、對議案進行表決，以及就給上市公司造成損失或者侵害股東權利的行為和事件，提起仲裁或者訴訟等。
北京一位公募人士對證券時報記者表示，《規則》提及的參與治理要點，均是上市公司治理中需要把好的“關鍵要害”。“過往很多案例已證明，如果上市公司治理出問題，財務情況和商譽等方面大多會是‘導火索’。”
《規則》特別提到，如果基金合計持有單一股票占其流通股本比例達到5%（含）以上，基金管理人應當積極行使涉及十三類事項的表決權，比如《公司章程》等制度修訂、利潤分配、董事選舉或罷免、董事和高管人員薪酬，以及股權激勵計劃和員工持股計劃等?！兑巹t》還要求基金公司指定相關人員或專門團隊負責上市公司治理工作，定期評估參與情況，于每年4月底前在官網披露上一年度代表基金行使表決權的情況。
“《規則》首次以自律規則形式，明確了公募基金‘積極股東’的這一角色定位。不僅要求公募基金主動行使表決權等股東權利，還強調要對上市公司財務健康等核心事項予以關注，并明確了強制表決要求及信披透明化標準，這會推動公募基金參與治理朝著更加公開透明的方向發展。”南方基金表示，《規則》是中基協發布的行業內首份專門聚焦基金管理人代表參與上市公司治理的系統性規定，標志著我國機構投資者參與治理邁入高質量發展新階段。
此前不乏生動實踐案例
《規則》是公募基金27年發展史上一次重要的制度創新，是基于過往長期的實踐積累和制度改進的成果。
公募基金參與治理的相關規則，可追溯到2012年。當年底，中基協依據《公司法》和《證券投資基金法》，制定發布了《基金管理公司代表基金對外行使投票表決權工作指引》，從制度上規范了基金公司參與對上市公司的治理。
2022年，中國證監會發布的《關于加快推進公募基金行業高質量發展的意見》提出，推動公募基金等專業機構投資者積極參與上市公司治理，既要“用腳投票”，更要“用手投票”，助力上市公司高質量發展。2024年中央金融力、中國證監會聯合發布的《關于推動中長期資金入市的指導意見》指出，完善機構投資者參與上市公司治理配套機制，推動與上市公司建立長期良性互動，是提高上市公司質量的重要一環。隨著本次《規則》發布實施，公募基金終于迎來了參與治理的專屬文件。
實際上，公募基金參與治理的實踐，早在2003年就開始了。當時，華夏、長盛、博時、鵬華、易方達、南方、富國等公募機構作為流通股股東，在招商銀行2003年中期業績交流會上聯合反對該行擬發行不超過100億元可轉換債券的融資方案，由此引出流通股股東權益保護問題的討論。2012年3月，鵬華基金與耶魯基金聯合向格力電器董事會提名馮繼勇（當時為北京中倫律師事務所合伙人）為董事候選人，馮繼勇以僅次于董明珠的得票率成功當選，成為A股首次由公募基金參與推選上市公司董事的案例，也是公募基金在改善上市公司治理結構中所做的積極嘗試。
2012年后，公募基金雖在萬科和寶能的控制權之爭等標志性事件上扮演過機構治理的角色，但如早期那樣的集體行動卻未再現。在2019年至今的公募大發展浪潮中，即便是單個公募機構參與治理的實踐案例也很少見到。2023年，天相投顧董事長林義相在接受證券時報記者采訪時曾提及，多年以來，有不少上市公司等市場主體侵害投資者（包括基金以及間接的基金投資者）利益的行為發生，但很少見到基金管理人為了保護基金投資者的利益而采取法律行動。
一位參與過早期基金業制度建設的市場人士對證券時報記者表示，公募基金早期參與治理的案例很有代表性，但那已是很久之前的事了。近幾年，基金業的市場地位與話語權、交易深度等均在不斷提升，成為資管“領頭羊”，但在參與治理方面仍需進一步激發自身的積極性。
缺乏參與動力是主因
上述狀況，也反映了基金公司在參與治理方面陷入了困境。
上海源泰律師事務所在2024年12月底發布的分析報告中指出，公募基金等機構投資者在參與治理中不深入，主要體現在股東大會投票方面，比如推薦獨立董事、遞交股東提案等都不普遍。
該報告引用一項“我國機構投資者參與上市公司治理意愿”的問卷調查顯示，機構投資者在參與治理方面存在以下難點：無暇對每個被投公司的相關事項逐一分析；參與治理成本較高，缺乏人才或財務資源；平均持股周期較短，參與上市公司治理動力不足；無法與董事會直接溝通以表達訴求；董事會缺乏獨立性，獨立董事沒有起到溝通作用等。
“基金公司治理能力與資源配置的匹配度不足，多數公募尚未組建專門治理團隊，投票決策往往依賴投研部門臨時分析，難以對復雜治理議題進行全面深入研判，容易陷入‘形式化’參與。此外，盡管監管推動長周期考核，但基金公司仍面臨短期排名壓力，這可能削弱參與治理的積極性。”國聯基金對證券時報記者稱。
“缺乏參與動力是主要原因。”一家大中型公募的內部人士對證券時報記者表示，廣泛深入且有效參與上市公司治理，牽涉多個部門，對基金公司來說是一筆不小的人力成本。比如，投研部門作為核心發起者，要通過深度研究識別出治理機會，然后是投委會評估治理行動的合規性與戰略匹配度。在這基礎上，公募高管需承擔起資源協調者角色，統籌跨部門資源（如對接外部律所、QFII機構等），應對監管溝通。同時，還需風控合規部門把關，確保行動符合相關要求規定。另外，公募基金平均持股周期不長，這與改善治理的長期性存在錯配，基金經理普遍不愿為此犧牲短期收益。
上海交通大學上海高級金融學院副教授李楠對證券時報記者表示，參與上市公司治理，是公募基金在履行服務實體經濟與國家戰略等核心職責中的“附加功能”。公募基金是典型的“外部治理人”，在一家公司的持股比例上不應過高，對公司的經營和管理也不一定有足夠的信息優勢。
這也與外部環境的變化有關，上述公募內部人士專門提到了大股東“一言堂”的現象。他表示，從相關統計來看，當前A股第一大股東平均持股比例超30%，機構聯合持股比例需超15%才能具備一定話語權。此外，獨立董事“花瓶化”頑疾未解，超60%獨董任期不足3年，機構提名獨董的成功率不足20%，也削弱了機構參與治理的效果。
ESG或成高質量治理突破口
在《方案》和《規則》已經出臺的背景下，上述參與治理的難點如何解決？多位受訪人士對證券時報記者提供了多樣化建議，而如何平衡基金公司和上市公司之間的“利益沖突”，則成為了解決問題的關鍵所在。
前述公募內部人士稱，從過往經驗來看，如果基金對單一上市公司持股比例過高（如超過5%），基金公司的治理訴求可能與中小股東利益背離。此外，基金公司控股股東可能與其他機構存在交叉持股（如銀行系基金與關聯企業），導致治理投票受集團意志影響。如果基金公司員工通過資管產品間接持有上市公司股份，還可能引發內幕交易嫌疑。
對此，天相投顧基金評價中心認為，基金公司需平衡投資關系與治理角色，避免因基金重倉股短期下行而向上市公司施壓，或避免由于重倉股出現治理問題時，因擔心拋壓導致的凈值下滑而向上市公司妥協。此外，基金公司應減少日常治理的過度參與，避免因行使權利干擾上市公司正常運營。為此，基金公司內控應設立相關制度并確立專門人員負責相關治理工作，增強信披等措施或有助于處理相關沖突。
在具體舉措上，易方達基金ESG研究主管程杰表示，近年來機構愈發重視企業的環境、社會及治理表現，積極推動將ESG因素納入投資決策體系，持續探索如何將ESG理念更好應用于中國市場，這無疑將助力參與治理難題的解決。
據摩根資產管理中國ESG業務總監張大川介紹，目前摩根資產管理在全球550余種投資策略中考量了ESG因素，會針對企業行為、重大事件、爭議、違規以及代理投票過程中出現的事項，與被投公司開展反應性互動。
南方基金也對證券時報記者表示，2024年，南方基金在相關上市公司投票中融入了ESG理念，針對765場股東大會中的6357條議案開展了ESG分析與投票。在近年的ESG實踐中，南方基金誕生了多個積極持有人策略的案例。根據南方基金披露的2022年ESG投資報告，中部省份某家城投平臺公司的重大資產重組條款，劃出了優質資產卻擬收購并入景氣度低的資產，存在發行人對股東利益輸送的嫌疑。南方基金研究員認為該交易存在較大治理瑕疵，ESG因素判斷為負面，建議基金經理積極參與投票行使反對權，最終資產重組議案未獲通過。
